*编者按：此系列后续写作计划取消，故只有第一部分。

何为低估，何为高估？

（本文不讲具体的买卖交易）

雪球和其他地方的价投最喜欢挂在嘴上的一句话就是低估。这个“低估”往往还指的是“低PE、低PB”，甚至是股价跌了很久也叫“低估”，然后越买越亏…

今天我就来说说这个低估。我以前曾经也讨论过低估，也是站在“价投”的视角上说的，现在看来，还是太肤浅了，没讲明白最关键的问题：为什么今天的“低估”明天可以变成“高估”? ——你费那么大劲来“价投”，不就是为了把低价买的东西高价卖给别人吗？

1，何为低估、为何低估？

“低估”这个词本身就很奇怪。低是相对于高而言的，1PB比2PB低估，但是0.5PB比1PB更低估，那1PB买的股票完全可以跌到0.5PB去，所以认为低于某个标准就算是低估，是非常奇怪、荒唐的事情。如果我说5PB比10PB也算低估，是否可以买5PB的股票呢？

按照通常价投的观点，低估会有一个硬性的指标，比如说低于1PB（净资本）都算低估，或者更严格点，低于净现金，或者分红率大于某个值，市盈率小于某个值（比如10）… 而这些标准与“23倍PE发行新股”的区别又在哪里呢？ 还是拍脑袋的决定。

而如果采取相对指标，相对自己更低估了，相对同行业其他公司更低估了… 也不太妥当，因为指标的变动往往有其原因，不然为什么会有不同呢？

所以我认为低估这个概念是不完善的，必须要结合低估的背景和原因。那既然谈到低估，就谈到烟蒂，就要谈到格雷厄姆和证券分析。我不想说证券分析的事，只是想谈谈证券分析背后的事。之前我曾经说过巴菲特背后的事——说说格雷厄姆背后的事也无妨。

证券分析著作于1934——美国1933年出台证券法，你可以想象一下1998年出的有关炒作A股的书是什么样的。在1934年以前经过了1929大萧条，以及之前的“牛市”（你可以理解成1993年的A股牛市）——那是一个混乱无序，充斥徐翔的赌场，看过股票做手回忆录就知道了，美国徐翔操纵股市逍遥法外，还成为美国首富。在这个大背景下，股票市场里黑幕丛生，类似于今天碧圈，股价暴涨暴跌，最后爆发了金融危机，投资者亏损严重… 这时候格雷厄姆的保守，其实是那个特殊年代的自我保护。

再说大环境，1929年后金融萧条，国际局势紧张，世界大战已经爆发。在这个情况下，格雷厄姆的保守是不是显得有道理？ 假设今年是第三次世界大战的元年，有人写了一本炒股要保守的书，再对比一下今年中概、地产的走势，你是不是也会觉得保守得有道理？

所以，格的保守有道理，市场的保守也有道理。——而为什么巴菲特还能买到便宜的个股，是因为1934年后确实一年不如一年，人人都朝不保夕，谁会想着买股票呢？这时候市场的表现反而是常态，巴菲特去买股票反而变成了非常态，反而是巴菲特极度乐观了。

而巴菲特确认美国已经进入太平盛世后，不也丢了烟蒂，开始炒作成长股了吗？ 这才是对情况有正确的认识。而太平盛世里的烟蒂，显然不是当初那个烟蒂了，一定有一些问题才没人买，贸然去买，就是去送钱罢了。

2，低估有理吗？

绝大多数时候的低估都是有道理的，且理由充足。大部分情况下，个股PB、PE很低的原因，都不是我们可以解决的：

存在造假风险

大股东一股独大

无成长、无分红的躺平股

市场共识行业前景差

这几个是市场里常见的“低估”原因。这里我着重说说港股。有人说港股特殊，我觉得港股不特殊。世界上其实除了中美股市外，大多数国家的股市还不如港股，并不是每个国家都主张高速发展，主张赚大钱的，大部分国家股市边缘化，上市公司僵尸躺平化，股市跟没有一样，港股还算好的呢。

港股的问题其实是前面三个比较突出，主要是造假风险严重（因为港交所基本不管）、大股东一股独大，无法实施巴菲特式的价值发现行为，大部分上市公司主业萎缩，处于躺平、摆烂的状态。假如你遇到一个垃圾股一直不动，其实就是上市公司老板根本不想好好做，维持一个上市公司地位不过是为了让自己在上流社会做事比较方便罢了，公司反正也不分红、不好好经营，不倒闭就行了，这种公司如果老板占多数股，你根本没有任何办法。很多国企也一样，基本处于躺平状态，爱咋咋地，你这边还去仔细“研究”其经营，简直是可笑。

一般我们无法解决这三个问题，所以低估有理，就是没人碰就对了，你真的去把股价炒起来，会被老板砸死的。老板砸完了买豪宅了。

所以我们只能碰最后一个，就是市场共识行业前景不好——这不又回到周期股了吗…

3，“催化剂”是什么鬼

有的时候人喜欢自我安慰，要发明一些奇怪的词来有意识的说服自己，催化剂就是一例。说低估股票非要有“催化剂”才能上涨… 这不是纯扯淡吗？

假设之前低估的有道理，那么突然上涨了，一定是基本面改变了！ 这不是催化剂，而是燃料，一个低价垃圾要翻倍，需要大量的燃料（基本面的、资金面的…）而这种燃料往往要燃烧全社会，把整个社会都投进去燃烧，才能做出那么几个tenbeaager让大家发大财。。。

最典型的不就是中远海控吗？ 要是没有特殊历史时期，航运业估计永远也景气不起来吧？就算熬到船更新了，也要十年八年，哪有一年十倍的机会… 之前有“价值投资”大师讲了几个案例，什么中芯、长城，不都是这样吗，要是没有大国博弈几万亿扔进去，几亿人打鸡血，能把中心炒上去吗？ 你我都是燃料，要明白自己的处境。之前芯片股垃圾有道理，现在涨也有道理，未来如果跌了，也会有新的道理。

为什么“北控” 永远也涨不起来？——我也买过也亏过，因为无意义，不需要涨，世界不需要它。你再多的资产，也不归我们说了算。

为什么“银保地”喋喋不休？ 因为有问题了，我们也解决不了，只能看起来低估再低估，不过下个年度就变成亏损啦…

很好，有人马上想到了——按照这个逻辑，低PE都不再需要了，如果真的逻辑变了，应该直接买亏损的垃圾股——这就对了嘛… 投资大师，就是你了！

4，我们该怎么赚钱？

历数我自己亏得最惨的个股，低估值的占一大半… 反而暴利全靠亏损股+科技股… 所以去买低估股票，本质上是相信自己比市场聪明，显然是要挨打的。

那有人会问，格雷厄姆和巴菲特为什么可以买烟蒂？——因为他们真的比市场聪明，且他们比市场乐观！ 如果你比市场乐观也可以买——比如现在的中概。如果你比市场乐观，可以仿效巴菲特，无视世界大战的风险买入中概，做多祖国谋取暴利。

如果你做不到真的比市场聪明、比市场乐观，最好不要去挑战市场共识。基本上市场共识不行的，十个里面九个真不行。

那怎么赚钱——答案是赚不到钱，买指数基金去吧… （这也是巴菲特的观点呢）

人不可能胜天，不可能长期取得超越市场的回报，至少你不能。

5，胜天半子

说到这里，很多“价投”该泪流满面了。我知道很多“价投”都是中年人，打拼了半生，在事业上已经很难再进一步，希望学“价值投资”，在资本市场上取得一点成绩，哪怕是对自己的肯定也好。然后他们学了巴菲特，变成了中巴。

中年中巴认为，你们（市场）都傻，就我最聪明。你们天天频繁交易，加杠杆，炒衍生品，都是在送死，我喝一口保温杯里的枸杞，慢慢跟你时间换空间，靠“常识”取胜，长期持仓，磨个几年，翻倍总是可以的吧，然后岂不是超越了市场平均水平？而且我本金多，几百万呢，搞个十年八年，大别墅也出来了…

可是我说，人不可能胜天，想得美呢…   买地产了吧？归零了吧？ 还不如跟我买碧呢，跌幅竟然比你还小！

因为市场里的个体虽然愚蠢，整体上看却有效。别看我们整天赌，但是赌场本身是有效的。在99%的时间里，你别想打败市场。市场说低估，股票肯定有问题，你买了死路一条——因为风险和收益成正比，从整体上看，没人能无风险获取超额收益。

要么你承担高风险追逐高增长，要么你认定基本面已经反转，重仓压进低估值，等待基本面翻转后低估值变成高估值。要么你直接加杠杆博短线，但是就是没有直接买入基本面没变的低估值后，能自动变成高估值的道理——如果变了，一定是基本面也变了，你要是没有事先知道，就是运气么。

但是确实有一个胜天半子的打法——。承担流动性风险

市场有的时候，在基本面没有明确变化时，会因为某些原因突然失去流动性，这会迫使很多人卖出不该卖的股票。如果你能做到”虽然我看不懂估值，但是我看得懂人性“——在流动性危机发生时，你果断提供流动性，是可以获取超额收益的。

这种机会，一般3-5年会出现一次。在这种时候，买入市场共识一贯良好的股票，完全可以取得超额收益。问题是你有这个耐心吗？

比如说20年的股市、今年的碧市、3月份的中概…

嘿嘿，你问我付出了什么？

还是付出了，付出了等待期间的机会成本…

唉，世界上还是没有免费午餐呢，人最终还是不能胜天…

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作者：Velaciela
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